如今，债券市场已成为全球金融体系中规模最大、覆盖面最广、最为重要的组成部分。
国际清算银行（Bank for International Settlements）数据显示，截至2025年年中，全球未偿还债券总额至少达到188万亿美元。债券发行主体极为多元，从日本政府、埃克森美孚、世界银行，到美国高校、斯里兰卡银行乃至英国国教会，不一而足。相较之下，全球股票市场总市值约为130万亿美元。
更为关键的是，债券市场的体量无疑已超越传统银行体系，且很可能在过去十年间的某个节点便已跨过这一门槛。自千年前债券与银行体系诞生以来，这种情况还是首次出现。据估算，全球所有银行的资产总额约达190万亿美元，但其中相当一部分实际上以债券及债券衍生品形式存在，而非抵押贷款等传统信贷资产。这一差异在诸多层面都具有深远意义。
人们常将债券与贷款混为一谈，笼统地将二者都归入“债务”范畴。这实则是一种误解。诚然，债券本质上属于债务，但其运作形式与贷款存在根本性差异，在关键时期的表现也截然不同。因此，债券市场扩张带来的机遇与挑战也存在根本性差异。事实上，如何应对固定收益市场的崛起，已成为当今金融领域的核心难题之一。
仅举一例：美国最大的放贷机构已不再是银行，而是投资集团贝莱德（BlackRock）。截至2025年底，贝莱德代客户持有的债券规模约为3.2万亿美元，客户涵盖各国央行、主权财富基金、大型保险公司、小型养老金计划以及为不时之需而储蓄的普通民众。这一规模已超越摩根大通（JPMorgan）资产负债表上的3.1万亿美元债务。事实上，摩根大通这部分债务中，有一半以上以债券形式存在。
这并非偶然，而是一个世纪以来一系列政策选择的结果。摩根大通背负着沉重而严苛的监管负担，这是历次银行破产引发的金融危机的遗留产物；而贝莱德受到的监管仍相对宽松。这种安排有其合理之处：银行与资管机构是截然不同的主体。但随着债券市场在金融体系中的地位日益突出，且同样可能引发金融动荡，对这两个行业采取截然不同的政治与监管态度，正变得愈发不合情理。
这带来了深远的经济影响。现代资本主义体系在很大程度上建立在“银行是货币核心中介”这一前提之上。各国央行设立之初，主要职能便是为银行提供兜底支持；此后，央行通过调整隔夜利率来影响银行融资成本，以此调节经济热度。然而，随着债券市场的崛起，全新挑战不断出现，央行不得不启用各类试验性政策工具，其中最著名的便是被称为“量化宽松”的大规模购债计划。
归根结底，如果央行的最终目标是通过调整信贷成本来调控经济热度，那么当信贷供给日益由债券市场而非银行主导时，必然会带来相应后果。毫不夸张地说，债券市场的持续崛起及其带来的广泛影响，正是当下金融与经济学领域的核心议题。
2008年金融危机的应对举措，让这一转变再也无法被忽视。在大幅下调短期利率后，美联储开始直接购买长期债券，包括房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac）发行的证券，以及由其担保的抵押贷款支持证券。其目的在于压低收益率、降低信贷成本，进而为房地产与金融市场托底。
这项政策规模空前。到2016年，美联储资产负债表已膨胀至约4.5万亿美元，为金融危机前夕的四倍有余。量化宽松迅速成为2008年以来各国央行应对危机、刺激经济增长最具争议的政策工具之一。支持者称其为史上最大胆的金融实验，批评者则斥之为最轻率的政策。尽管过去十余年间已有大量研究，相关争论也更为深入，但许多经济学家仍未就量化宽松是否有效、若有效又通过何种机制发挥作用，达成完全共识。
在市场平稳运行时期，债券稳健而安全，因此长期被视为金融领域中最乏味的资产类别：在光鲜夺目、更爱冒险的股市身旁，它就像一位沉稳持重、值得信赖的兄长。固定收益产品偶尔会出现在文学作品里：《了不起的盖茨比》（The Great Gatsby）的叙述者尼克·卡拉威（Nick Carraway），以及汤姆·沃尔夫（Tom Wolfe）《虚荣的篝火》（The Bonfire of the Vanities）中的谢尔曼·麦科伊（Sherman McCoy），都是债券销售员。然而在流行文化里，债券的存在感远不及股票。每当固定收益题材出现，往往象征着枯燥乏味。伊恩·弗莱明（Ian Fleming）之所以给间谍取名“邦德”，是因为他认为这是“我听过的最无聊的名字”。
尽管如此，在人类从自给自足的农耕社会走向现代文明的进程中，债券始终扮演着不可或缺却又常被低估的角色。这种最早的“去中心化金融”为各类项目提供资金支持：从战争、港口、高速公路、煤矿，到电动汽车、网飞剧集，以及如今为人工智能运行提供支撑的数据中心。（财富中文网）
本文摘编自罗宾·威格斯沃思（Robin Wigglesworth）所著《非凡的债务：债券如何缔造现代世界的宏大叙事》（A Fabulous Debt: The Epic Story of How Bonds Built the Modern World）。本书经兰登书屋旗下企鹅出版集团Portfolio出版社授权使用。版权所有©罗宾·威格斯沃思，2026。
译者：中慧言-王芳